環球經濟面臨拐點 豬年股市舟隨潮退
踏入己亥豬年大年初五，中美貿易戰尚未明朗、美國企業盈利有見頂象、美債孳息曲線出現倒掛，以及國際油價回落，均反映美國投資市場面臨樽頸，而投資者對經濟衰退的憂慮亦持續升溫。展望今年餘下時間，隨着上述負面因素發酵，各國央行的貨幣政策，勢引領今年資本市場乃至全球經濟步向拐點。香港商報記者 吳天淇
摩根大通早前下調美國首季度經濟增長預測，由原本的2%降至1.75%，理由是刺激政策結束及中美貿易衝突影響，加上美國政府「停擺」對經濟開始造成損失。摩通經濟師估計，若以美國總統特朗普2017年初上任以來起計，今年首季度經濟增長，或是他就任以來最慢。
加息縮表影響漸現
雖然美國財長力撐今年經濟增長能達到3%，又強調未有象顯示當地經濟陷入衰退，但話語未畢，美聯儲本周議息會後聲明隨即變調，指對經濟前景和未來加息步伐採取謹慎態度。美聯儲還指，若經濟需要更多寬鬆貨幣政策，將準備使用各種工具，包括改變資產負債表的規模和構成，意味美聯儲將「根據未來經濟和金融市況的發展」，調整削減資產負債表步伐。
回顧美國「收水」步伐，自2017年10月起，美聯儲逐步縮減抵押貸款證券(MBS)及美債投資組合，允許債券到期後獲得的收益，再投資於其他資產。自「縮表」啟動以來，聯儲局資產負債表規模共計減少近4000億美元，至約4.1萬億美元。另一方面，於過去3年，聯儲局合共加息9次，累計加息幅度2.5厘，目前聯邦基金目標利率處於2.25厘至2.5厘。
流動性成關鍵主題
美聯儲連環加息及持續「縮表」的影響，於去年逐步浮現。在「收水」影響下，美國股市及債市持續波動。環球金融市場去年話題圍繞量化緊縮(Quantitative Tightening，QT)及美國聯儲局加息之際，今年焦點卻轉移至美國會否減慢加息步伐，以及此舉會否重新刺激美股繼續上升。
摩根大通分析師Michael Feroli在研究報告中稱，最新的預估暗示，美聯儲將在資產負債表規模降至大約3.5萬億美元時結束縮表，時間約為2020年第二季初。他預計，美聯儲將在夏季前，將對調整資產負債表正常化步伐作出暗示。
施羅德首席經濟師Keith Wade表示，流動性將成為2019年的關鍵主題之一。美聯儲繼續實施量化緊縮、歐洲央行亦結束量化寬鬆計劃，中國人民銀行及瑞士央行或會繼續對外匯市場實施干預，以上各項因素的綜合影響將會導致2019年的整體流動性水準降低。
新興市場再獲垂青
從資金面來看，2019年美股步入調整階段。市場分析認為，國際資本再度青睞新興市場，加上內地持續推出金融開放舉措吸引海外投資者，將明顯緩和中國資本外流壓力。
廣發銀行研究報告預計，人民幣匯率指數短期將繼續保持強勢震蕩，震蕩區間將擴大到92至95。如果中美貿易磋商能帶來積極消息，美元兌人民幣匯價有可能進一步快速測試1美元兌6.61人民幣附近目標，預計人民幣兌美元匯價，有望在6.61至6.69之間形成中短期底部。
瑞銀財富管理早前發表的報告亦指，美聯儲態度「轉鴿」，再加上中美貿易談判持續之際中國將保持人民幣大致穩定，短期內美元兌人民幣可能保持在6.7至6.9水平之間；而未來3、6及12個月預測值分別在6.9、7.0和7.0。
港股方面，2015年12月美國開始進入加息周期之際，港股處歷史低位18600點，加上受惠港股通，北水大舉南下，2016及2017年連續兩年大展升浪。惟強美元之下，去年資金流出新興市場，股匯沽壓沉重，港股去年調整4073點或13.6%。
港股今年仍然嚴峻
訊匯證券行政總裁沈振盈指出，港股出現熊市，美股去年下半年出現明顯調整，均是因為經濟及基本出現了問題。他認為，在經濟沒有增長、資金持續收縮及估值過高的情況之下，出現跌市是正常的情況。
技術走勢上，港股最高位為去年初約34000點，以現價27500點計，跌幅約為20%。沈振盈指出，跟據過往經驗，整個熊市跌浪一般從高位跌四成至六成，若以三成計，恒生指數底部亦會是約23800點。
2019年1月大市大幅回升逾2000點或8%，耀才證券(1428)行政總裁及執董許繹彬指，短暫好轉不代表環境改善，強調今年仍是嚴峻一年，他認為美國總統特朗普風格與過往幾個總統不同，重走「大美國主義」，相信未必容易在中美貿易戰讓步，若貿易戰未有緩和，農曆年過後可能再現波動。
綜合券商發表的今年港股展望報告，建銀國際預測「最熊」，估計今年底恒指會下試19000點，直言企業盈利惡化及資金成本上漲，將令環球股市跌浪由去年延續至今年；倘投資者確信大範圍的企業盈利預測下調已出現，將觸發股票拋售。惟中信里昂預期今年恒指高見30226 點，為大行之中「最牛」。
小知識
什麼是「收水」？
金融海嘯後，美、歐、日央行為救經濟、穩定金融市場，實行量化寬鬆貨幣政策(QE)，向市場注入大量流動性，這俗稱「放水」。「收水」意思就是將這些流動性收回，即所謂量化緊縮(QT)。QT的第一步是停止買債，暫停為市場提供新的流動性；之後就是開始加息、「縮表」(收縮資產負債表)，即沽出此前買入的債券。
市場聚焦
特朗普因素 左右全球股匯
美國總統特朗普上台之後向中國發動貿易戰，並且單方面宣布退出多個國際協議，同時從敘利亞和阿富汗撤軍以及修建美墨邊境圍牆等舉措，令世界變得不確定。從特朗普過去一年「且戰且走」的行事作風，可以預見2019年「特朗普因素」，仍將主導世界經濟及股匯市場。
展望2019年，從全球市場的角度來看，若美聯儲加息速度放緩，美元傾向貶值，正常情況下，部分回流美國的資金可能掉頭轉向，重新流入高風險高收益的新興市場，防止一些基礎較弱的國家發生系統性風險。
新興市場加劇波動
然而，以上情況仍存在諸多不確定性。其中貿易戰影響浮現致使全球經濟確實步入拐點，市場風險偏好下降，即使美聯儲放緩加息步伐，新興市場仍難吸引資金流入。與此同時，隨民粹主義在全球範圍內抬頭，政治不確定性增加，新興市場亦可能面臨波動性加劇的風險。
回顧2018年，特朗普對中國貨品徵收關稅窮追猛打，並研究中國是否操縱人民幣匯率，他同時威脅退出世界貿易組織(WTO)，其言論觸發投資者的避險情緒，投資者風險胃納下降，利好美元。反觀新興市場貨幣卻動蕩異常，除巴西以外，諸如印度、俄羅斯、土耳其、南非等國股市、貨幣匯率出現驚人跌幅，阿根廷披索兌美元去年累計貶值逾五成。印度盧比跌至歷史新低，印尼盾亦跌至3年低位。
稅改通過資金回美
今年開局，特朗普為了兌現其競選總統時的核心承諾，與民主黨在興建邊境圍牆上分歧嚴重。政府停擺超過一個月，導致經濟損失高達60億美元，多於特朗普要求的57億美元的邊境圍牆撥款，目前他仍威脅要宣布國家進入緊急狀態，以便從軍方取得建牆經費。
必須搞清楚的是，特朗普一切的內政外交政策，全都是指向他的政治資本和競選籌碼，套用於中美貿易戰之中亦如是，故雙方距離達成協議相信仍有一段很長的路要走。
另外，去年除了聯儲局加息影響之外，特朗普稅改法案鼓勵海外美元回流等因素，也促進了美元的漲勢。高盛估計，美國企業留存海外的資金達到現金3.1萬億美元。稅改通過之後，估計會有大量資金因而回流美國。
關鍵指標
孳息倒掛續成焦點
美聯儲自2014年縮減購買資產規模，踏出貨幣政策正常化的第一步後，當地長短息差就一直收窄。去年底3年期和5年期債息差一度跌至負1.4個基點，是2007年以來首次跌破零水平。可以預計，「債息曲線倒掛」將持續成為投資者今年關注的重要指標。
傳統上，短期債息高於長期債息被視為經濟萎縮的先兆，因為債息倒掛即投資者寧以低息投資長年期債券，主要原因是對短期經濟缺乏信心，因而美債息倒掛，往往被視為經濟衰退的重要指標。
收水推高債息
當前「收水」意味市場資金供應會減少。過往因資金氾濫已被炒高的資產價格將會受影響。在美國收水、歐央行停止供應新增流動性下，全球資金流動性正式縮減。環球資金供應一旦減少，利息自然會上升，債息亦會被推高。與此同時，投資者對股市的相對回報亦會提高，股市的吸引力或下降，因而有調整壓力。
在美國，主要是觀察2年期及10年期。一般來說，由於2年期債券年期較短，利率自然較10年期為低，一旦逆轉，就是所謂「債息曲線倒掛」。隨貨幣市場不再預期聯儲局今年加息，與利率預期倒掛的短債息率上升壓力得以緩解，但目前兩者息差很相近，大約是0.19厘，只要美國再加息一次，短期債息便會再度推高 。
量寬扭曲資金流向
沈振盈認為，債息曲線倒掛與經濟衰退並沒有存在因果關係，因為投資者是預期經濟衰退而作出策略部署，其投資行為影響了債市，反映投資者已經在做防風措施，因為他們相信未來經濟或會步入衰退。其次，引導債息曲線倒掛還有其他原因，包括量化寬鬆扭曲了資金流向，導致套息或短線推動所致。雖然現時債息曲線倒掛的影響並未完全反映，但相信這已是經濟出現衰退的一個警號。
根據建行亞洲的統計，美國過去5次收益率曲線倒掛後(10年期與2年期倒掛)，美國經濟都出現不同程度的衰退。從開始倒掛到股市見頂平均需時10個月左右，大約1年3個月左右，就會經濟出現衰退。
